文 | 港股研究社
2025 年的夏天，AI 視頻創(chuàng)作繼續(xù)以驚人的速度滲透進大眾生活——中國短視頻創(chuàng)作者賬號已達 16.2 億，日均產出超 1.3 億條內容，" 全民共創(chuàng) " 時代已然來臨。
在這場由 AIGC（生成式 AI）掀起的技術革命中，素有 " 中國版 Adobe" 之稱的數字創(chuàng)意軟件企業(yè)——萬興科技（300624.SZ）近日在 A 股市場投宣布公司董事會審議通過發(fā)行 H 股并在港交所主板上市的議案。
從 2018 年登陸創(chuàng)業(yè)板時的 " 數字創(chuàng)意軟件第一股 "，到如今萬興科技選擇赴港二次上市，背后是 AI 視頻創(chuàng)作賽道的爆發(fā)、全球化戰(zhàn)略的深化，以及 " 高毛利低凈利 " 業(yè)績謎題的待解
站在當前時點，雖說毛利率堪比茅臺的萬興科技目前仍有很多質疑點，但目前確實不失為一個好的上市時點。
隨著全球又一個財季報的到來，Applovin、Palantir 等海外 AI 商業(yè)玩家再次接連發(fā)布盈喜預告宣告 AI 商業(yè)化兌現成效繼續(xù)加速，整個海內外二級市場的 AI 商業(yè)敘事再次進入狂歡期，已經展現一定商業(yè)兌現能力的玩家大概率能獲取更多溢價，更何況于港股，萬興科技還是一個新入場的細分龍頭。
軟件出海先鋒
公開資料顯示，萬興科技成立于 2003 年，于 2018 年登陸深交所創(chuàng)業(yè)板，主要從事視頻創(chuàng)意、繪圖創(chuàng)意、文檔創(chuàng)意、實用工具類軟件產品與服務的研發(fā)、銷售和運營。
歷經 22 年的深耕與沉淀，目前萬興科技已成長為中國數字創(chuàng)意軟件領域中全球化程度最高、產品線最完善、用戶分布最廣的企業(yè)之一，業(yè)務覆蓋 200 多個國家和地區(qū)，全球累計用戶超 15 億。
作為一家全球化布局的消費類軟件服務商，萬興科技已進入華為 HMS 生態(tài)系統。
產品矩陣上，至今萬興科技已推出萬興天幕音視頻多媒體大模型等 AIGC 底座，旗下已打造萬興喵影、萬興播爆、萬興腦圖、萬興圖示等明星產品，也因此一度被外界稱為 " 中國版 Adobe"。
在 A 股上市 7 年后，萬興科技為何選擇赴港？答案藏在公司的戰(zhàn)略規(guī)劃與行業(yè)趨勢里。
萬興科技的 " 全球化基因 " 很早便已潛伏好。可以說公司是軟件企業(yè)的 " 出海先鋒 "，2007 年便開始以 " 中國研發(fā) + 海外銷售 " 模式切入海外市場，至今其視頻創(chuàng)意應用軟件如 Wondershare Filmora、文檔創(chuàng)意軟件產品如 Wondershare PDFelement 在北美、歐洲、日本等市場占有一定的市場。
財報顯示，2024 年其海外收入占比進一步提升至 35.1%，且海外毛利率較國內高 3.43 個百分點；來到今年一季度這一收入占比已飛躍式增至 90%+，幾乎貢獻了其所有收入，成長業(yè)績修復的唯一核心引擎。
這種 " 墻內開花墻外香 " 的特征，決定了其必須繼續(xù)深度綁定全球市場。萬興科技副總裁朱偉也曾直言，" 中國市場是最大的 AIGC 應用市場之一，但目前還不是一個很好的付費市場。" 海外市場的付費意愿更具備優(yōu)勢。
其實關注萬興科技時很容易發(fā)現近期其在接受投資者調研時就已多次強調，公司一直堅持 " 全球運營 " 理念，致力于全球市場布局與開拓，已在海外市場渠道營銷和海外用戶運營方面建立深厚基礎。
目前，萬興科技已在北美、日本、新加坡、韓國等主要銷售區(qū)域設立分公司及子公司，以開展全球各國家（地區(qū)）的產品本地化、海外品牌推廣、市場拓展等工作，并建立全球協同的高效辦公系統。
此次 H 股上市，公司明確提及 " 提升國際品牌形象和綜合競爭力 " ——香港作為國際金融中心，除了能為公司提供更便捷的海外融資渠道，更能借助港股的國際投資者網絡，強化其在歐美、東南亞等核心市場的品牌認知度。
AI 大模型時代，需要 " 全球資源杠桿 "
赴港上市的另一重長期戰(zhàn)略考量，應該在于生成式 AI 商業(yè)化的爆發(fā)，帶來了大量的成長性機會，尤其是付費優(yōu)勢良好的海外市場。
Grand View Research 數據顯示，全球生成式 AI 市場預計將以 37.6% 的復合年增長率從 2025 年增至 2030 年的 1093.7 億美元規(guī)模；全球視頻生成市場將達 422.9 億美元規(guī)模，2024 年至 2030 年復合年增長率為 35.3% 。
萬興科技創(chuàng)始人兼董事長吳太兵認為，從文字時代到數字時代再到 AIGC 時代，視頻內容迎來大爆發(fā)，音視頻 AIGC 市場正在形成；而另一方面，全球音視頻大模型行業(yè)競爭格局未定，行業(yè)頭部效應暫未顯現，且當前視頻生成大模型遠未能完全滿足用戶需求，多元的 AIGC 解決方案是大勢所趨，
未來天花板的持續(xù)擴張、新需求的形成以及絕對龍頭的缺失這都預示著大量的商業(yè)機會以及極好的未來可能性。
詳細了解后，很容易發(fā)現自 2024 年以來，萬興科技的 AI 布局明顯加速：
去年初，萬興科技正式發(fā)布萬興天幕 1.0，即國內首個音視頻多媒體大模型，其能力深度融入公司旗下產品，并在短劇、影視、電商、金融等行業(yè)率先開啟商用探索；目前這一垂類音視頻多媒體大模型已經迭代并推出了 2.0 版本。
就在 8 月 5 日，依托萬興天幕音視頻多媒體大模型 2.0，萬興科技正式開放 Web 端創(chuàng)作平臺萬興天幕創(chuàng)作廣場，并推出移動端 AIGC 應用新品萬興天幕 AI App，構建起多端大模型原生應用矩陣。據悉，萬興天幕 2.0 基模 Pangu-T2V 在 SuperCLUE7 月榜單中居國內 Top4，綜合能力躋身行業(yè) " 一流梯隊 "。
這些產品布局優(yōu)勢也成功貢獻了業(yè)績增長。財報顯示，2024 年其 AI 原生應用收入 6700 萬元，同比翻倍增長，占比雖小但增長迅猛。
萬興科技方面表示，在該模型加持下，萬興天幕雙端持續(xù)為用戶帶來低門檻、高質量、高性價比的創(chuàng)作體驗，首月 AI 視頻生成單條低至 0.25 元，加速推進 AI 視頻進入普惠創(chuàng)作時代。目前，萬興天幕 AI App 已上線蘋果 APP Store 及多個安卓商店，用戶用手機即可開啟專業(yè)級 AI 音視頻創(chuàng)作。
此外，于 2023 年其便與微軟簽署云服務框架協議并接入 OpenAI 大模型能力，雙方至今持續(xù)保持良好合作。目前萬興科技已接入 OpenAI、百度等多個外部大模型，AI 服務器調用次數超 5 億次，技術儲備覆蓋從底層模型到應用層的全鏈條。
擴張期的 " 費用之痛 "，只有加速商業(yè)化能化解
為了抓住時代和產業(yè)機遇，踐行這一系列戰(zhàn)略規(guī)劃，萬興科技必然要有大量的前期投入。
透過其財報數據，擴張期的 " 燒錢 " 屬性十分凸顯。
回看自 2018 年登陸 A 股以來的一系列歷史數據發(fā)現，萬興科技在數字創(chuàng)意軟件領域一路奮進，營業(yè)收入從 2018 年的 5.46 億元穩(wěn)步增長至 2024 年的 14.4 億元，整體大趨勢向上，不過中間波動也是存在過的。
2024 年其營收出現了短暫的微妙變化，相較 2023 年的 14.81 億元下降逾 2%。
利潤端問題則更凸顯，全年實現凈利潤 -1.63 億元，扣非后歸母凈利潤 -1.61 億元，凈利率為 -10.93%，同比轉負。第四季度虧損大幅擴大，主要源于全年費用的集中確認以及對子公司杭州格像計提商譽減值 5906 萬元。
然而，即便是在業(yè)績不太利好的境況中，全年公司投入了研發(fā)費用 4.42 億元，研發(fā)費用率高達 30.73%，可見其對技術創(chuàng)新的高度重視；擴張投入同樣凸顯的還有銷售費用，緣于市場競爭的加劇、流量成本上升及增加移動端、云端等創(chuàng)新 AI 應用新產品、新渠道投放，2024 年同比增長 17.42% 至 8.49 億元。
來到今年一季度后，公司繼續(xù)加大投入。報告期內期間費用同比增加 7578 萬元至 3.87 億元；期間費用率較上年同期上升 15 個百分點至 101.94%。其中，銷售費用同比增長 39.79%，管理費用同比增長 12.94%，研發(fā)費用同比增長 1.9%，財務費用同比增長 18.7%。
很顯然，費用激增的背后是 " 主動擴張 "。
與低凈利形成鮮明反差的是，萬興科技毛利率處于高位。2024 年整體毛利率達 93.22%，2025 年第一季度為 92.26%，雖同比略有下降，但仍維持在較高水平。高毛利低凈利形成明顯的 " 剪刀差 "。
這意味這種 " 剪刀差 " 能否收窄，最終取決于 AI 商業(yè)化的進度。2025 年一季度，萬興科技 AI 原生應用收入占比已進一步提升至 6.2%，增速遠超行業(yè)平均水平。此外，萬興科技近期還透露，得益于去年的戰(zhàn)略性投入，公司初步打通多端流量轉化通路，今年的營銷費用率開始呈現下降趨勢。
同樣地，未來，萬興科技能否在 Adobe、Canva 等巨頭的夾擊下突圍？關鍵也在于 AI 商業(yè)化的速度——能否將 " 天幕 " 大模型的技術優(yōu)勢轉化為用戶付費意愿，能否通過全球化布局降低單一市場風險，能否在 " 燒錢 " 與 " 盈利 " 間找到平衡點。
正如吳太兵所言，當前，AI 大模型正處于性能提升與商業(yè)價值轉化的關鍵拐點。從硬件層的算力爭奪到軟件層的應用創(chuàng)新，再到配套服務的生態(tài)構建，各環(huán)節(jié)均展現出強勁的增長動能。
不過 " 這一波 AI 技術變革剛剛開始，此時此刻誰能看到多遠的未來，誰就能有更大的發(fā)展，講終局太早。" 萬興科技現在能做到就是盡一切可能，穿越 AI 商業(yè)化正在經歷的 " 價值回歸 " 轉折期，赴港上市則便不失為一個好的加速催化劑。
