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作者 | 張二河
編輯 | 盧旭成
今日（6 月 26 日），周六福珠寶股份有限公司（以下簡稱周六福）正式在香港敲鐘上市。首日開盤價 26.7 港元，較發行價 24 港元上漲 11.25%，市值超 100 億港元（約合 92 億元）。
周六福的上市路并不順利。據悉，從 2019 年 4 月首沖 IPO 開始，周六福四年被 A 股 " 拒絕 " 了三次。轉到港股后，首次招股書失效，二次終于圓了上市夢，經歷了諸多波折。
根據弗若斯特沙利文的資料，以中國門店數目計，周六福于 2017 年至 2024 年連續八年維持于中國珠寶市場前五大品牌之列。數據顯示，從成立到開 4000 家店，周六福僅用時 18 年，是黃金珠寶行業發展最快的。
開店如此之迅猛，上市之路卻十分坎坷，其背后的原因是什么？與之前上市的老鋪黃金等同行們相比，周六福的模式有何不同？周六福值得投資嗎？
不姓周的 " 周六福 "
在中國，一眾 " 周 " 字開頭的黃金珠寶品牌占據了半壁江山——周大福、周生生、周大生、周六福……。但與其他 " 周姓 " 黃金珠寶品牌不同，周六福的創始人并不姓周。
周六福的創始人、董事長李偉柱出生于 1977 年，是地道的潮汕人。2000 年，從廣東外語外貿大學市場營銷專業畢業后，李偉柱被分配到老家潮陽的銀行工作，后因工作關系常與不少珠寶商打交道，這也讓其萌生了轉戰深圳、投身珠寶行業的想法。
2002 年，李偉柱正式進軍珠寶行業，在深圳水貝成立了一家珠寶鑲嵌廠，主要給珠寶廠商供貨，并賺到了第一桶金。
2004 年，隨著國務院取消對黃金制品生產、加工、批發的行政審批，中國黃金市場迎來了寶貴機遇。這一年，深圳水貝國際珠寶交易中心建成，成為中國首個珠寶專業采購平臺。
迎著這股政策東風，李偉柱的兄長李偉蓬與陳創金共同設立了周六福前身 " 周天福 "。2005 年，李偉柱收購陳創金所持有的股份，公司正式變成 " 兄弟檔 "。2012 年，該公司更名為深圳市周六福珠寶有限公司。
依托水貝 " 批零一體化 " 的銷售模式及龐大的供應商資源，周六福得以通過低價的供應商合作銷售，早期便形成了 " 貼牌 " 商業模式，并借此開啟加盟業務，跑馬圈地。
在品牌擴張的過程中，周六福巧妙了借勢了其他知名品牌。周六福與擁有近百年歷史的周大福僅差一字，同時也讓人分不清與六福珠寶有什么不同。在當時很多人對黃金品牌比較模糊的情況下，周六福迅速打開了市場。
當然，這種借勢不可避免地引發了糾紛。2015 年，六福珠寶起訴周六福商標侵權，法院認定其構成不正當競爭；2021 年，香港周大福與六福集團聯手將周六福送上被告席，法院最終判決周六福賠償 500 萬元。
但這并不影響周六福的急速擴張。2017 年，周六福門店數量大約為 2200 多家，到了 2019 年，周六福的門店數量已經擴展到近 3500 家。
加盟模式 " 躺賺 "
招股書顯示，截至 2024 年 12 月 31 日，周六福的線下銷售網絡門店總數 4129 家，以中國門店數目計，在中國珠寶品牌中排名第五。
門店數量的迅猛增長，得益于周六福采用了加盟模式。事實上，除了老鋪黃金等少數品牌外，加盟是大多數黃金珠寶品牌慣用的模式。只不過，周六福對于加盟模式更為依賴。
根據招股書，2022 年至 2024 年周六福的門店數分別為 4036 家、4383 家、4129 家，其中加盟店數量分別為 3974 家、4288 家、4038 家，自營店數量分別為 78 家、95 家及 91 家。以 2024 年數據計算，周六福的加盟店占比高達 97.8%。
值得關注的是，周六福的加盟模式比其他同行的利潤更高。數據顯示，2023 年周六福整體毛利率高達 26.2%，明顯高于同行。對比之下，老鳳祥毛利率僅為 8.3%，夢金園僅有 5.3%。
這是因為其加盟收入來源不同。國內黃金珠寶企業大多是以 " 賣黃金賺加工費 " 的銷售模式為主，黃金首飾的利潤主要來自加工費。比如老鳳祥、夢金園等品牌珠寶首飾業務占收入比例均超過 80%，夢金園的這一數據甚至高達 97% 以上。而周六福來自加盟模式的利潤，則源于向加盟店銷售產品及向加盟商收取服務費。2024 年，周六福向加盟店銷售產品的收入為 20.41 億元，服務費收入為 8.49 億元，服務費收入占比近 30%。
與其他品牌不同，周六福允許加盟商不從周六福采購商品，可從授權供應商處購買產品，而周六福則只需將貨品送往質檢機構檢測，檢測合格后使用 " 周六福 " 品牌進行銷售，并基于品牌價值，向加盟商收取加盟服務費、產品入網費等相關費用。
而周六福向加盟商收取的服務費毛利率頗高。2022 年 -2024 年，該項毛利率分別為 96.3%、95.8% 和 97.1%，而產品入網費毛利率也分別為 99.97%、99.98% 及 99.98%。
近三年，加盟模式撐起了周六福營收的 " 半壁江山 "。據招股書，2022 年 -2024 年，周六福來自加盟模式的收入分別占同期總收入的 52.9%、55.4% 及 50.5%。而僅僅向加盟商收入服務費就讓周六福 " 躺賺 "。
招股書顯示，2022 年 -2024 年，周六福分別實現收入 31.02 億元、51.50 億元、57.18 億元；同期年內利潤分別約為 5.75 億元、6.60 億元、7.06 億元。其中，服務費收入分別為 7.98 億元、8.32 億元、8.49 億元，占營收的比重分別為 25.7%、16.2%、14.8%，也是周六福重要的利潤來源。
" 躺賺 " 的煩惱
" 貼牌 " 的加盟模式，讓周六福門店數量迅猛擴張，也攫取了高昂的利潤。但這也是其將眾多環節 " 交出去 " 的結果。
如上所述，與周大福、老鳳祥、夢金園等同行統一將加工制作好的產品賣給省級代理商不同，周六福另外允許加盟商向授權供應商直接進貨，周六福負責對產品進行檢測，通過后交付給加盟店進行銷售。
這意味著，黃金珠寶加工對于周六福的意義似乎并不大。因此，周六福自有工廠自 2022 年 4 月起就已經停產。招股書中透露：" 公司在線銷售渠道銷售的產品采購自委外加工商及成品供應商。"
委托加工，不免令周六福在品控方面疏于管理。而輕加盟模式，也導致總部對于加盟商的控制力稍弱。周六福在招股書中也坦言，經營管理的主導權由加盟商自行把控，不排除加盟商因自身利益考量違規經營的風險。
在此形勢下，周六福在消費者心目中的口碑出現下滑。根據黑貓投訴，截止目前，涉及到周六福的投訴多達 4242 條，其中 " 質量問題 "" 未提供發票 "" 隱瞞克重、誘導消費 "" 欺瞞消費者 " 等問題較為突出。
值得關注的是，高度依賴加盟商的周六福也存在著不小的 " 隱患 "。截至 2024 年底，619 個加盟商集團控制了 2734 家加盟店，占總數的 67.7%。其中規模最大的加盟商在廣東、福建等地擁有 63 家門店，展現出強大的區域控制力，這對于公司的規范化管理是一個巨大的挑戰。
盡管在金價上漲的背景下，周六福實現了收入逆勢增長。招股書顯示，周六福 2022 年 -2024 年營收分別為 31.02 億元、51.5 億元、57.18 億元。但周六福的盈利能力卻在明顯下滑。2022 年 -2024 年，周六福的毛利率分別為 38.7%、26.2%、25.9%。
毛利率下滑的原因，一方面在于加盟服務費收入占比從 2022 年的 25.7% 降至 2023 年的 16.2%，直接拉低了整體盈利水平。另一方面則由于線上渠道收入大幅上漲，但毛利率卻較低。招股書透露，線上渠道在總收入的占比從 2022 年的 34.6% 提升至 2024 年的 40.0%，但其毛利率卻從 22.9% 大幅下滑至 15.7%。
雖然周六福陷入毛利率下滑的 " 煩惱 "，但實控人李偉柱、李偉蓬卻并不 " 煩惱 "。招股書顯示，2024 年 3 月、2024 年 5 月、2025 年 3 月，周六福分別宣布派息 3.48 億元、2.97 億元和 1.97 億元。而李偉柱、李偉蓬分別持股 67.49%、26.97%。這意味著，在一年時間內，李偉柱、李偉蓬分別獲得分紅 5.64 億元和 2 億元。
在港股上市后，李偉柱、李偉蓬在周六福的合計持股份額依然高達 83.38%。以目前的 100 億港元市值計算，李偉柱、李偉蓬兄弟的身價大約為 84 億港元（約 77 億元）。
* 本文為藍鯊消費原創，作者張二河。歡迎加藍鯊消費首席交流官（WX:L15811243757 ) ，關注公眾號：藍鯊消費（ID：lanshaxiaofei ) ，深度研究消費產業，記錄和陪伴新品牌成長，歡迎加入藍鯊交流群。
