編輯 | 蘇淮
被推到十字路口的果鏈巨頭，想尋找 " 第二春 "。
6 月 24 日，" 果鏈 " 三巨頭之一的藍思科技宣布，公司與杭州 Rokid 聯合開發的 AI+AR 眼鏡 Rokid Glasses，在藍思科技湘潭基地正式下線。
Rokid Glasses 算是一款網紅產品。早在今年 2 月 18 日的杭州市余杭區經濟高質量發展大會上，Rokid 創始人兼 CEO Misa 便向外界展示了該款產品，更憑借一句 " 我的發言稿就在眼鏡里，翻頁通過手上的戒指完成 " 火爆出圈。
受此影響，2025 年也被視為 AI 眼鏡的爆發元年。據 IDC 預測，2025 年，全球 AR 設備出貨量有望突破 4000 萬臺，消費級市場占比超 60%。這無疑讓難摘 " 果鏈 " 標簽的藍思科技，看到了新業務崛起的希望。
據悉，藍思科技是 Rokid Glasses 配件以及整機組裝的獨家供應商，為后者提供核心精密組件及全流程生產和整機組裝。其實，早在多年前，藍思科技便已進場布局智能頭顯與智能穿戴類業務，并與智能汽車及座艙類等業務，一起被視為其謀求轉型的新希望。
只是，從結果上來看，新業務仍難以獨挑大梁，藍思科技對果鏈的營收占比看似下降，實則依賴癥仍未得到根本性緩解。針對智能頭顯與智能穿戴類業務等情況，源媒匯向藍思科技方面發去問詢郵件，截至發稿，未獲回復。
此外，研發投入占比低、毛利率逐年走低等，也讓正在謀求港交所上市的藍思科技面臨多重挑戰。
近日，藍思科技通過港交所聆訊，距離其成為 "A+H" 股兩地上市公司僅一步之遙。
在企業出海發展需求，以及港股、A 股整體估值差距收窄，加上監管政策的持續優化之下，自 2024 年以來，美的集團、龍蟠科技、順豐控股等一批 A 股上市公司紛紛赴港上市。
據不完全統計，今年以來，已有三花智控、寧德時代、晶澳科技、先導智能、恒瑞醫藥等多家 A 股上市公司，披露在 H 股發行并上市的相關公告。
此番，藍思科技加入赴港 IPO 隊列，從披露來看，與上述企業的目的并無二致，同樣旨在推進國際化戰略。然而，國際化戰略之下，藍思科技對蘋果公司的業務依賴，也引發市場關注。
翻開藍思科技的發展史，2007 年是其命運轉折點。當第一代 iPhone 驚艷世界時，背后那塊關鍵玻璃面板正是出自藍思科技之手。這場 " 聯姻 "，讓當時名不見經傳的藍思科技及董事長周群飛，一舉躋身蘋果核心供應商行列。
此后 18 年，雙方形成深度捆綁。
財報數據顯示，2022 年至 2024 年間，藍思科技對最大客戶（市場共識為蘋果）的銷售額為 331.36 億元、315.12 億元、345.67 億元，占當年總收入比例為 71%、57.8%、49.5%。
作為藍思科技的第一大客戶，蘋果看似貢獻收入占比逐年下降，但 2024 年其貢獻的銷售金額卻比 2022 年還增加了 14 億元。而占比下降，更多源于整機組裝業務的 " 稀釋效應 "。
這也一度令市場擔憂，一旦藍思科技某些業務被踢出蘋果供應鏈，公司或將面臨的資產減值風險，對財務狀況會產生嚴重影響。
這種擔憂并非空穴來風。2016 年，因 iPhone 銷量首度下滑，藍思科技的營收、凈利潤也遭遇雙雙下滑。
為維系與蘋果的合作，藍思科技付出了沉重代價——公司的固定資產從 2016 年期末的 120.77 億元飆升至 2024 年期末的 363.79 億元。
重資產模式也帶來了巨額資產減值損失。據新財富雜志統計，2019 年至 2024 年，藍思科技連續 6 年確認大額資產減值損失，合計損失達 36 億元。
而藍思科技的研發投入占營收比例，近三年一直處在 4% 左右，遠低于蘋果供應商 5%-8% 的門檻要求。
面對 " 過度依賴蘋果 " 的質疑，藍思科技也開啟了長達十年的轉型之旅。
2015 年，藍思科技涉足新能源汽車領域被視為關鍵一步。目前，其主要圍繞智能駕駛艙及周邊結構件研發，批量生產了包括車載電子玻璃及組件、車載中控屏等諸多種類產品，并陸續拿下特斯拉、寶馬、比亞迪等多家車企訂單。
財報數據顯示，2022 年至 2024 年，藍思科技智能汽車及座艙類業務從 35.84 億元增至 59.35 億元，占當年總營收比例從 7.7% 增至 8.5%。營收增長可觀，毛利率卻難掩 " 失落 "，上述業務的毛利率從 2022 年的 19.5% 驟降至 8.7%。
在特斯拉、比亞迪等客戶的強勢壓價下，公司車載中控屏等產品的單車價值量陷入停滯。
而智能頭顯與智能穿戴類業務同樣表現平平。財報數據顯示，該業務實現營收從 2022 年的 35.39 億元降至 2024 年的 34.88 億元，占當年總營收比例從 7.6% 降至 5%。
盡管前文提及，藍思科技與 AI 眼鏡企業 Rokid 達成合作，可在其中仍只是扮演鏡片供應商和組裝代工角色。
更富戲劇性的是人形機器人故事。2025 年 1 月 21 日，藍思科技高調官宣批量交付智元機器人靈犀 X1 產品，涉及關節模組、控制器等核心部件。
看起來搞得熱火朝天，實則貢獻營收還不如前述智能汽車和智能頭顯類業務。數據顯示，2024 年，藍思科技的人形機器人業務營收占比不足 2%。
雖然過去一年人形賽道熱度高漲，吸引了不少車企以及互聯網企業的押注，但資本的狂熱暫未能反應到出貨量上。
據新戰略人形機器人產業研究所統計數據顯示，2024 年，中國人形機器人（面向 K12 教育和桌面型的小型設備機器人不納入測算）出貨量超 2800 臺，市場規模超 20 億元。
各大機構對人形機器人的未來需求量和規模，雖給予了較樂觀預期，但從目前來看，人形市場尚處于發展初期，成熟的商業模式和穩定的市場需求仍在逐步形成過程中。就連頭部人形上市公司優必選，也還長期處于虧損之中。
這也反映出藍思科技新業務面臨的現實困境。
為了減少對蘋果的依賴，在謀求新業務轉型之外，藍思科技也加速開拓新客戶，譬如 2021 年其便拿到了小米的代工訂單，為小米手機提供屏幕、后蓋等。對此，市場猜測，2024 年，僅次于蘋果的藍思科技第二大客戶或為小米集團。
如今，小米也開始涉足 AI 眼鏡業務，并已啟動預約。截至 6 月 26 日下午源媒匯發稿，京東電商平臺顯示，小米 AI 眼鏡已累計 3 萬人預約。不過，此前已有消息稱，小米 AI 眼鏡或由另一果鏈巨頭歌爾股份代工。
面對歌爾股份這樣的強勁對手，藍思科技究竟能從小米手中拿到 AI 眼鏡的多少蛋糕，尚是未知數。
相比業務層面的轉型 " 憂慮 "，財務層面的 " 矛盾 "，也在藍思科技身上清晰可見。
截至 2024 年末，公司賬面貨幣資金高達 109.88 億元，同期短期借款 15.61 億元及長期借款 78.08 億元，構成典型的 " 大存大貸 " 格局。
2021 年初的近 150 億元定增，更成為市場質疑焦點。4 年過去了，該定增募投項目仍處于建設期，且尚未產生收益，藍思科技二次赴港必要性引疑。
此外，分紅操作同樣耐人尋味。6 月 10 日，藍思科技剛完成派息，總額為 19.84 億元。天眼查顯示，公司前十大股東合計持股比例超 70%，成為最大受益方。
值得一提的是，截至提交招股書日期，藍思科技實控人周群飛及其配偶鄭俊龍，通過藍思科技（香港）和長沙群欣，合計持有公司 62.13% 的股份。
Wind 數據顯示，A 股上市十年間，藍思科技累計現金分紅 94.65 億元，假若按照上述持股比例進行估算，周群飛家族累計獲得的分紅或達數十億元。
一邊是賬上百億現金，一邊是持續融資需求；一邊是項目延期建設，一邊是大手筆分紅。
這些矛盾的資金運作，也構成藍思科技此次赴港 IPO 的最大爭議點。
在招股書中，藍思科技將此次港股 IPO 定位為 " 推進全球化戰略布局的關鍵舉措 "。然而市場分析卻指出，這或許更多是藍思應對蘋果供應鏈 " 去中國化 " 的被動選擇。
據綜合報道，蘋果已要求供應商在 2025 年前將 25% 產能轉移至中國以外地區。蘋果作為藍思科技營收貢獻 49.5% 的第一大客戶，不得不加快越南等海外基地建設。
可現實困境是，相較國內工廠，藍思科技的越南工廠良率要低 5-8 個百分點。
赴港上市背后，藍思科技更深層次的挑戰，或來自技術路線變革。
藍思科技以玻璃工藝立身，但折疊屏手機采用的 UTG 玻璃領域，三星已形成反超優勢。網傳蘋果折疊屏手機可能采用藍思 UTG 玻璃，若消息屬實，公司又需投入巨資擴展產線，這或是其急需融資的現實考量。
關稅規避的脆弱性同樣不容忽視。藍思科技境外銷售占比近 60%，而其采用的保稅加工模式也面臨美國 "301" 調查的潛在沖擊。在復雜的國際經貿環境下，這種模式隨時可能遭遇風險。
回望周群飛的創業史，堪稱一部中國制造業的傳奇。15 歲輟學南下深圳的她，從手表玻璃加工廠打工妹起步，靠著 " 白天打工、晚上上課 " 的拼搏精神，掌握絲網印刷核心技術。
2003 年摩托羅拉 V3 手機訂單成為關鍵轉折。當國際客戶質疑 " 玻璃割到總統怎么辦 " 時，周群飛三天三夜未離車間，最終攻克特種玻璃技術難題。這種執著精神，讓藍思科技在 2007 年抓住 iPhone 機遇，成為 " 全球手機玻璃女王 "。
如今，這位湖南女首富面臨新挑戰。
2024 年胡潤百富榜，周群飛夫婦以 635 億元身家位列第 56 位，財富較 2023 年增長 180 億元，重回湖南首富寶座。
財富增長背后，卻是企業核心競爭力隱憂——機器人關節件面臨特斯拉 Dojo 算法迭代的沖擊，汽車電子業務陷入價格戰泥潭，傳統玻璃技術優勢遭遇挑戰。藍思科技的突圍之路，遠比當年攻克一塊手機玻璃要復雜得多。
綜上，技術護城河不足的補位，或也是藍思科技急切赴港 IPO 的真實動機之一。
10 年前，周群飛在深交所敲鐘時，手中握著的是一塊完美的手機玻璃；10 年后，她需要向資本市場證明，藍思科技擁有的不僅是手機玻璃，而是穿越產業周期的生存能力。
畢竟，當蘋果供應鏈加速向東南亞轉移，當機器人關節開始采用碳纖維材料，傳統重資產模式積累的 363 億元固定資產，隨時可能從競爭優勢變為沉重包袱。
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